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创富记往期回顾

敬畏市场 投资坚守能力圈 

中欧基金成立于2006年,是国内首批员工持股的公募基金管理威尼斯人线上娱乐。中欧基金拥有近300名员工,约半数为专业投研人员,平均从业年限近10年。过去六年,中欧基金旗下权益类基金平均澳门威尼斯娱乐场投资主动管理收益率达到233.82%,澳门威尼斯娱乐场投资主动管理能力居行业第一位(银河证券基金研究中心,截至2017年末)。       
本期嘉宾:周蔚文

北京大学管理科学与工程专业硕士,19年以上证券及基金从业经验。由他管理的中欧新趋势(LOF)基金(166001)荣获“晨星(中国)2017年度基金奖”,该基金过去五年累计净值增长83.74%(截至6月末)。

  • 观点1:精选价值成长股能够穿越牛熊
    首先要选择行业,选择景气度向上、符合经济发展规律且其本身增长性较好的子行业,再在其中选择经营资质好的企业,不是说新进入或者外延并购的新企业,而是本身有确定性增长的企业。
  • 观点2:看好消费电子、定制家居行业未来股价表现
    我一直比较看好消费电子板块。市场普遍认为,消费电子行业已经相对成熟,智能机的保有量已经很高,在销量上并不会有多大的提升空间,但是我注意的是,智能机本身价格带来的提升以及智能机里面市场份额的变化。
  • 观点3:创业板不能一棒打死 会经历分化过程
    今年以来,创业板和中小板表现非常差,背后原因是很多创业板威尼斯人线上娱乐业绩大幅低于预期,导致整个指数表现都很差,但其实很多威尼斯人线上娱乐本身有好的业绩增长,但偏偏处于中小板或者创业板中,存在被错杀的情况。
  • 观点4:下半年难现趋势性机会 结构性行情明显
     从宏观经济的角度,既不会大幅低预期,也很难继续超预期,所谓结构性行情更多来自于对上市威尼斯人线上娱乐本身业绩的把握,在宏观经济相对平稳的背景下,布局业绩高增长的威尼斯人线上娱乐,而不过分注重所谓的主题性投资机会,这样的话,收益就会相对平稳一些。
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子张学干禄。子曰:“多闻阙疑,慎言其余,则寡尤。多见阙殆,慎行其余,则寡悔。言寡尤,行寡悔,禄在其中矣。”(引自《论语·为政第二》)

在金融界《擒牛记》栏目对话周蔚文的过程中,笔者多次想到这段两千多年前的先圣哲言,作为一名多次斩获金牛奖的投资老将,面对市场,周蔚文始终保持阙疑阙殆的心态,他不断强调投资人要敬畏市场,要自我进化,坚持不断学习。对于自己看不懂的行业和个股,一定要保持高度警惕,避免在看不懂的情况下盲目跟风,投资一定要坚守自己的能力圈,赚自己可以把握的、概率大的收益。

不给澳门威尼斯娱乐场做主观分类

以估值作为绝对标尺

市场往往给澳门威尼斯娱乐场以及投资风格打上了很多标签,譬如价值、成长、白马、蓝筹、大盘、小盘、短线、波段、长线等等,不一而足。这种分类按照某些特点去做大致集合,为参与者和研究者提供观察市场的不同视角。

这种做法是否科学?价值何在?对此,周蔚文十分谨慎,他认为每个市场参与者都有自己的风格,市场既然存在此种分类,必然有其存在的合理性,即使自己的投资风格和选股方式与上述分类没有任何关系,站在更广阔的视角,也不能进行武断的否认。

在周蔚文的选股体系中,他从不为任何一只澳门威尼斯娱乐场打上主观标签,只要符合“趋势+价值”的选股标准,他就可能会考虑进行投资。

分解开来看,这是一个两步走的投资决策过程。首先看行业趋势,这个行业在未来两三年内是不是比较好,会不会有发展机会。然后再在行业中去寻找质地比较好的威尼斯人线上娱乐,评估其未来几年增长数据,然后严格按照贴现现金流模型去做估值,得出初步结论。

之所以称为初步结论,是因为这并不是最终结果,实际上,在周蔚文看来,估值就像真理,只能不断地接近,永远不可能达到。

“给真理打上主观标签,然后试图去在这个基础上探求真理,这本身就不是科学的认识论,所以我个人从不为自己的投资风格和持仓标的打标签,做分类。”

这在他的持仓中展现得淋漓尽致,如果以市场惯常的眼光去进行分类,你会发现颇有难度,不论是所谓的“白马蓝筹”,还是“成长次新”,都能在他的持仓中找到影子。

周蔚文进一步解释,很多人对打上标签的东西会有误解,这是他不给自己打标签的核心原因。比如他的择股标准只有一个,那就是未来两到三年甚至更长时间的业绩成长性,核心体现在利润和现金流方面,如果他认为未来两到三年,市值会有比较大的增长空间,那他就会考虑买入。很多人可能会给这种投资风格打上成长的标签,但他却不认同,他认为评估个股未来增长,本身就是投资的本质,是所有投资的共性,根本不存在所谓的成长与价值之分,就像冰和水,他们都是H2O,能说冰是H2O而水不是吗?或者水是H2O而冰不是吗?结论当然是否定的。

估值既是买入的准绳,也是卖出的依据。买卖之间,周蔚文将对市场的敬畏体现得淋漓尽致。

确定买入只是将决策落实于投资实践的第一步,如何买入是现实问题。周蔚文认为,市场的短期波动是十分随机的,所以买入节奏也要按照市场的这种节奏去买,不能急躁——在决定之后不是一股脑买入,而是要分批次买入,让持股成本更贴合市场随机波动中枢,不至于因为激进,居于两个极端。比如,一下子买入,虽然有可能买在短期低点,但也可能买在短期高点,对后续操作无疑会带来很大影响。

会买的是徒弟,会卖的是师傅。周蔚文将他的卖出时机划分为三个层面:

第一,如果持仓标的如期利润增长,经过一段时间之后,利润增长到达高点开始进入平稳期,就会考虑逐步出清。

第二,如果持仓标的市值超预期的上涨,比如预期未来两到三年市值会有80%的增长,但实际的市场表现却是一年就已经达到了这么高,会先卖掉一部分,再观察。

第三,如果持仓标的不及预期,则要反思自己,尽快纠错,卖掉澳门威尼斯娱乐场及时调整。

第二点和第三点是在估值基础上根据市场做的权变。周蔚文坚信,在绝大多数情况下,市场都是对的,超预期说明自己在估值中可能忽略了某些具有重大影响的正面因子,而不及预期则说明忽略了某些风险点。不能企图对抗市场,博弈的结果是客观展现出来的,长期来看往往能够反映本质。 

价值继续向龙头靠拢

关注医药和5G行业

近期,沪深两市持续走弱,沪指连续跌破3000点、2900点、2800点三个关口,持续下探,深成指也再度告别万点时代。对于行情波动,周蔚文从以下几点进行了解读:

首先,贸易摩擦对A股短期走势有影响。尤其是对市场参与者的情绪冲击比较大,产生了羊群效应,将这种不确定性放大了。长期来看,贸易摩擦并不会对A股产生什么影响,他指出,影响事物长期发展的核心因素一定是内因,而不是外因,国家内部也一样,最大的敌人不是别的国家,而是自己。

其次,去杠杆可能是造成向下波动的主要内因。从五月份的社融数据来看,下降幅度比较大,很多融资通道被关闭后,市场资金面受到的扰动很大。企业通过股权质押获得资金,然后用于实体经营,股价下跌导致杠杆失控,就要补充质押或卖掉澳门威尼斯娱乐场,进一步加剧波动。

最后,股市在扩容,叠加上一波牛市造成的估值提升,导致值得投资的标的越来越少。牛市中涨起来的很多澳门威尼斯娱乐场,本质上与价格不符,形成了资源错配,市场需要纠正。而这种纠正往往会影响市场情绪,并把利空放大,股市总是向上或向下矫枉过正,这是规律。

此外,宏观经济疲弱也是近期走势不佳的因素之一。目前,宏观经济出现了一定的上下波动,很多小威尼斯人线上娱乐经营压力较大,业绩出现滑坡,大家对经济前景的先见不足,市场情偏悲观。

后市将如何演绎?周蔚文显得比较谨慎,他再次强调敬畏市场、尊重市场,而不是盲目预测市场,要承认短期波动的随机性。因此他审慎指出三点:

第一,最困难的时候正在一点点过去,不能放大悲观情绪。如果去杠杆政策在松紧度上出现拐点,市场可能会受到支撑。

第二,三季度已经开始,如果第三季度经济数据能够符合预期或是超预期,将利好市场企稳。如果不及预期,就观察货币政策是否会有明显松动。

第三,短期跌幅较大,下半年很可能出现反弹,没有只跌不涨的股市,这是规律,是短期比较确定的预期。

长期来看,他认为市场会越来越向有长期投资价值的企业靠拢。

首先,陆港通开通之后,新增资金选的都是有长期价值的威尼斯人线上娱乐,对市场具有很强的导向作用。买澳门威尼斯娱乐场就是买企业的一部分,这一观念在港股市场体现得淋漓尽致,相信在A股认同的人也会越来越多。

其次,市场可选标的越来越多,优质标的也将越来越多。有更多好标的去选择,质量不佳的肯定会被抛弃。

最后,监管在进一步完善和加强,那些没有竞争力的威尼斯人线上娱乐长期发展前景黯淡,受到资本市场的支持也会很弱,相应的,行业龙头威尼斯人线上娱乐会受益。

谈及后市投资机会,周蔚文相对看好医药和5G行业。 

“医药行业的现金流确定性高,未来很多年都是很好的,当然医药行业有很多细分行业,最终还是要落实到个股上。”他认为,细分行业中今年表现较好的疫苗可以继续关注。还有一个值得关注的是创新药方向,除了关注创新药龙头外,更要把视野放到整个产业链,为创新药企业做服务的细分行业未来可能有比较好的投资机会。

另一个比较确定性的投资机会是5G。2019年,5G将开始大规模建设,2020年预计会投得更多,发展趋势确定性高。这是一块很大的蛋糕,行业内肯定会有优质威尼斯人线上娱乐脱颖而出。但是目前5G领域还没有涌现出非常优秀的威尼斯人线上娱乐,他建议个券选择上保持谨慎。

人性始终是相通的

投资要坚守能力圈

基金经理每天面对市场波动,沉浮其中,是否会感受到巨大的压力?周蔚文坦言,压力时刻都在,投资者将自己的财富托付与基金管理人,自己必须时刻谨慎从事,尽最大努力为投资人赚取收益。

在外界看来,基金经理手握数亿资金,在市场上叱咤风云,十分神秘。但是,周蔚文却不这么认为,在他看来,这是一种偏见,基金经理也是人,他们和普通投资者甚至是广大散户没什么区别,人性都是相通的,大家都在乐观、悲观、愉悦、绝望等情绪中波动,只不过波幅有大有小,职业投资者可能波幅较小,波动频率较低,相对而言更客观理性,但本质上并无太大区别。

对所有投资人而言,持股信心是对抗情绪波动的利器。投资是面对未来的博弈,是对不确定性的贴现,如果你对未来看得更准确,更有把握,那么对短期的波动以及市场过度反应就会看得更清楚一些。

这就要求投资者坚守自己的能力圈,一定要做自己看得懂有把握的行业和个股,虽然完全弄懂某个行业,某只澳门威尼斯娱乐场几乎是不可能的,但可以无限接近,并深化自己的认识,再将这种认识与市场进行印证,只要大体符合预期,持股信心自然就要稳定得多。 

相反,如果总是跟风买入,在自己对行业和标的都不了解的情况下,心态一定会随着股价和市场情绪的波动而战战兢兢,乐观的时候过分乐观,悲观的时候又犹疑恐惧,进退两难,即使追到牛股也拿不住,买到质地较差的澳门威尼斯娱乐场又被短暂的差价所迷惑,无法分辨,最后沦为“接盘侠”。 

事实上,投资者面临更多的是市场走势与预期的背离。周蔚文坦言,十几年来,自己已经记不清楚多少次出现这种状况了,他认为这就是一种投资中的常态,无法避免。

这种情况下该如何抉择,是相信自己坚定持股,还是信心动摇认错出局?

“这就是我们为什么要敬畏市场,因为市场经常会把你的很多观点击得粉碎,而且将时间拉长,你会发现很多时候市场是对的。这就要求我们,虽然要有信心,要守纪律,但绝不可以对抗市场。在出现背离时,一定要不断反思,寻找更细致的角度,去重新评估标的,一旦发现问题,就要及时认错纠错,绝不可心存侥幸。”

周蔚文从不讳言失败,接触市场多年,他笑称自己犯过很多错误,也错过了很多牛股,但回过头来看,很多根本不在自己的能力圈中,事后复盘看得很清楚的东西,事前并不一定就能搞懂。坚守能力圈,就要把事前和事后统一起来,以一个连贯且客观的视角去看投资。

A股是经济晴雨表

理性看待股指波动

2008-2018,十年后的上证指数几乎原地踏步,仍然徘徊在“2”时代,而十年间,中国的GDP涨幅接近300%,与股指形成了鲜明反差。很多人就此认为A股未能很好反映中国经济发展成果,失去了宏观经济晴雨表的作用。

对于这种背离,周蔚文认为,单纯以上证指数考察这一结论是不严谨的。一个国家的股市反应这个国家的经济状况,整体上来看,这个结论是正确的。但用上证指数验证这一结论,就显得比较片面。因为,深证市场,中小板和创业板中很多威尼斯人线上娱乐更能反映宏观经济的波动。

数据显示,1999年1月4日至2018年7月2日,万得全A指数累计涨幅345.59%,年化收益率约为6.4%。显然,这个收益率水平和GDP是基本匹配的。如果考虑到分红配送因素,匹配度会更高。

从流通市值角度看,A股能更好反映宏观经济的增长成果,2008年,A股总市值为14.83万亿元,而截至2017年底,A股总市值已经达到56.62万亿元,增长幅度为281.79%,这一增速和GDP增速高度吻合。

周蔚文分析,产生上述错觉的原因可能在于股市的波动性比GDP要大得多,比宏观经济波动也更剧烈。投资者喜涨厌跌,相比于宏观经济每年增长,股市并非每年都会上涨,反而牛短熊长,下跌年份更多,造成投资者只看见局部,而忽略了整体增长。

包括近期走势在内,投资者该如何看待下跌?周蔚文认为,股市下跌是客观存在的价格现象,并不见得全是坏事,投资者应理性看待。从价值的角度来看,很多澳门威尼斯娱乐场确实不值那么高的价格,最好的结果就是让它适应价格围绕价值波动的经济规律,跌回本源。只有回归本质,干扰投资决策的市场噪音才会最大程度的减少,对投资者而言,这是好事。

另一方面,下跌的时候更能看清相关个股的质地。股谚所谓“上涨重势、下跌重质”不无道理。在泥沙俱下的环境中,往往市场博弈者会坚守住优质威尼斯人线上娱乐,使这些个股脱颖而出,这在一定程度上降低了投资者选择标的的难度,尤其对散户而言,可以极大提高投资效率。

“放养”心态理性持基

循序渐进长期投资

今年是公募基金20周年,二十年来,公募基金作为普惠金融的典范已经进入千家万户,服务数亿老百姓。但是,这其中固收类和货币基金贡献大,占比较高,权益类基金并没有得到很好的发展。

对于这种现象,周蔚文认为,一方面与权益类基金本身的高风险特性相关,另一方面在于国内基金投资者尚不够理性。

过去很多年,公募权益类基金的平均年化收益达到了15%以上,其实并不低。将时间拉长,投资者赚钱的概率是非常高的。但是很多投资者往往没有长期持有基金的习惯,喜欢追涨杀跌,跟随大众情绪做决策,往往在高点买入基金,致使收益大打折扣。

“有的投资者时刻关心自己基金的收益,对短期波动非常敏感,甚至寝食难安,操的心不比买澳门威尼斯娱乐场少。”他建议,投资者购买基金之后要进行“放养”,定期评估管理人的操作即可。

“放养”的好处在于稳定投资心态,可以说服自己给基金管理人一个较长的投资时间,毕竟收益是要通过时间去实现的。另一方面,通过“放养”也可以逐渐培养较为理性的投资习惯,长期增厚投资收益。

 “A股未来的发展趋势会更加向着长期投资、价值投资的方向演进。对于管理人来说,最主要的还是要不断学习,不断提高自己的管理能力,视野更广,看的更多、更全面,能管理的规模也就更大,投资者也才会把资产放心的交付给你。”

周蔚文始终不忘强调谨慎从事。他认为,凡事不可一蹴而就,在管理规模上了一个台阶之后,管理人需要逐步适应,循序渐进。工欲善其事,必先利其器,只有条件具备,才可以考虑增量资金,这也是对投资人的责任。


周蔚文所管理的基金

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(数据来源:金融界  截止至2018年7月5日)

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